非均衡背景下我国外汇资源配置效率浅析

摘要：国内外学者针对我国外汇市场的非均衡已达成共识。本文基于瓦尔拉斯一般均衡理论，从外汇储备规模、人民币汇率形成机制、外汇市场交易主体的效用三方面分析我国外汇市场现状，得出我国外汇市场非均衡的结论；运用协整分析方法对非均衡背景下我国外汇资源配置效率进行实证检验，进而对这一检验结果分析并提出相关政策建议。

关键词：非均衡 外汇资源配置效率 人民币汇率 对外贸易差额

瓦尔拉斯一般均衡是当整个经济的价格体系使市场上所有商品供求都相等时达到的均衡。此时具有以下特征：市场完全出清；价格是唯一使市场出清的自变量；达到帕累托最优，所有市场交易者的效用达到最大化。与其相对应的市场非均衡是市场不完善情况下的供求不相等即市场不能出清的现象。基于瓦尔拉斯一般均衡理论，本文首先分析我国外汇市场的现状，判断我国外汇市场是否达到均衡，在此背景下对外汇资源配置效率进行实证分析。

一、我国外汇市场非均衡的现状分析

（一）外汇储备规模

外汇储备的规模是度量我国外汇市场均衡与否的重要指标。2000年后，储备规模呈现迅猛的增长趋势。2004年之后增长幅度有增无减。2007年增加4619.05亿美元。2008年增加4178亿美元。2009年我国外汇储备为23991.52亿美元。2011年已突破3万亿美元。我国外汇储备大规模增长已经远超过适度外汇规模要求。

（二）人民币汇率的形成机制

1994年汇改后我国实行以市场供求为基础的、单一的有管理的浮动汇率制度。2005年开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。汇率受到中央银行对外汇市场的或明或暗的干预，以达到汇率稳定的金融调控目标。中央银行参与公开市场交易，抵补市场买卖差额，影响汇率生成。

（三）外汇市场交易主体的效用

我国外汇市场的主要交易主体有中央银行、外汇银行、企业和个人。中央银行入市干预，被动地成为最大交易主体，中长期来看这不利于外汇市场效率的提高。2008年8月前我国实行强制结售汇制度，增加了用汇成本，未达到效用最大化。外汇指定银行主要不是基于银行需要或赢利目进行交易，而是为了履行国家外汇管理局关于结售汇周转头寸的管理规定。并且，外汇指定银行只能在结售汇周转头寸上下限范围内、买卖价差上，表达自己对外汇的看法，市场化程度较低。可见，外汇市场的各交易主体都没有实现效用最大化。

综上所述，我国银行间外汇市场未完全出清。汇率作为外汇的价格缺乏弹性，显然不是使市场出清的唯一自变量。市场主要参与者的效用未达到最大化，我国外汇市场未达到帕累托最优。因此，从瓦尔拉斯均衡实现时的三个特征判断，我国外汇市场处于非均衡状态。

二、变量选取和数据来源

（一）汇率指标（REER）

由于一国会和不同国家进行经济往来而使用不同的汇率，本文采用的汇率指标是人民币对外币的加权汇率。权重的大小取决于本国与伙伴国的经济联系。在实证研究中，确定权数的方法有多种，只有通过构建某种实际有效汇率指数才能真正观察该种货币的总体波动幅度及其对经济增长的影响。故本文选取的是国际清算银行组织公布的人民币实际有效汇率。其计算公式为：。其中，REER实际有效汇率，NERi表示本国与i国的双边汇率，NERbi为基期汇率，n表示贸易伙伴国及竞争国的数量，wi为汇率计算的贸易权重。国际清算银行运用几何加权平均法，选取了占我国贸易比重较高的16个样本国或地区进行了测算，其各期指数如图1所示。

图1 人民币实际有效汇率指数（1994年-2009年）

（二）对外贸易差额指标（NEX）

用对外贸易差额来代表我国外汇市场资源配置情况，是因为我国尚未完全开放资本市场，人民币汇率与对外贸易有直接的相关性。而且与我国的贸易量越大的国家，其货币在人民币实际有效汇率中的权重就越大。本文运用的对外贸易差额指标在原始数据的基础上剔除物价指数（以2000年为基期）的影响。见图2。

图2 人民币对外贸易差额指数（1994年-2009年）

三、我国外汇资源配置效率实证分析

市场均衡是市场价格与市场容量之间的协调、适应，是社会资源实现最佳配置的反映。我国外汇市场非均衡时，存在未出清。本文通过检验人民币汇率变化与对外贸易的关系来分析我国外汇市场资源配置效率。本文运用Eviews软件进行协整检验来分析这一问题。

（一）单位根检验

时间序列在选择类型时，应根据时序图趋势进行判断，以判断时间序列是否具有趋势项和截距项，时间序列的滞后阶数根据AIC和SC的值由系统自动生成。图3和图4分别给出了各变量的时序图。 图3 LNREER时序图图4 LNNEX时序图

由图3和图4可以看出，各个变量的时间序列均存在截距，并且都存在比较明显的变化趋势，因此各时间序列均具有截距项和趋势项，之后再进行ADF检验。下表1给出了各个时间序列的ADF检验结果。

表1 LNNEER和LNNEX时间序列的ADF检验结果

注：其中（C，T，K）C为常数项，T为趋势项，K为滞后阶数。滞后阶数由系统自动生成

通过ADF检验可知，人民币实际有效汇率指数和对外贸易差额指数的原始数据时间序列在零阶均不平稳，都接受了原假设，即都存在单位根，均是非平稳的时间序列。对LNREER和LNNEX的一阶差分序列进行单位根检验，检验结果如表2所示。

表2 DLNNEER和DLNNEX的ADF检验结果

注：其中（C，T，K）C为常数项，T为趋势项，K为滞后阶数。滞后阶数由系统自动生成

由表2可知，LNNEER和LNNEX一阶差分时间序列在95%的置信水平下均能够拒绝存在单位根的原假设，证明了两个时间序列经过差分后的时间序列是平稳的时间序列，均属于I（1），能够满足多变量的协整关系检验的条件。

（二）Engle-Granger协整检验

为了检验两变量NETt和REERt是否为协整，本文运用Engle-Granger检验。首先，用OLS对协整回归方程NEXt=C+βREERt+et 进行估计。回归方程残差为 ，我们运用ADF检验判断et的单整性。如果et为零阶单整的稳定序列，则认为变量REER与NEX为（1，1）阶协整；如果是et非稳定序列，则判断变量REER与NEX是非协整的。

图5 残差的线性图

从图5中可以观察出，回归方程的残差具有上升趋势。ADF检验结果如下：

表3 残差et的ADF检验结果

由表3得，t统计量的值都大于显著性水平5%和10%的临界值，接受原假设，即该序列存在单位根，认为et是非平稳序列，从而判断变量REER和NEX不存在（1，1）阶协整。

四、实证结果分析及建议

（一）检验结果

1.人民币实际有效汇率与对外贸易差额都是非平稳的时间序列数据。非平稳序列在不同的时间具有不同的均值。人民币汇率与对外贸易差额序列都包含一定程度的趋势性影响，这种趋势包括随机性趋势和确定性趋势。它们的变化不仅受当期因素的影响，还受到前期水平的影响。通过差分变换后，人民币汇率与对外贸易差额的一阶差分表现为平稳。

2.变量REER与NEX不存在（1，1）阶协整，即人民币实际有效汇率与对外贸易差额之间不存在长期均衡关系。一般认为汇率波动会对国际贸易产生很大影响。而在我国外汇市场上，汇率作为人民币对外币的价格并没有充分发挥其杠杆作用，使资源没有实现优化配置，说明我国外汇市场的资源配置效率是较低的。