日本泡沫经济剖析及对我国的启示

[摘 要] 日本泡沫经济形成的原因主要有：大量剩余资本引发泡沫，宏观政策失误，金融自由化和国际化，“土地神话”，投机之 风席卷列岛，政治体制不健全；泡沫经济的破灭给日本经济以沉重的打击。对我国的启示有：正确认识当前经济形势，实施泡沫经济风险教育，制定适当的应对措施，加快推进经济增长方式的转变。

[关键词] 日本；泡沫经济；启示

日本上世纪80年代后期泡沫经济形成及破灭，教训深刻，这对我国经济发展有诸多启示。本文就此进行一些探讨。

一、日本泡沫经济的形成与破灭

(一)日本泡沫经济的形成。从1956年至1975年，日本经济举世瞩目，GDP年平均增速9.5%，成为世界上经济发展最快的国家。20世纪70年代后半期以来，日本经济出现了“外向化”的趋势，即从高速增长时期的“投资主导型经济”转向了“出口主导型经济”。随着出口的快速增长，日本外贸顺差不断扩大，且绝大部分来自于美国。为解决美国外贸巨额赤字问题，在1985年9月“广场协议”之后，美、日、英、法、德等五国政府便开始联合干预外汇市场，各国开始抛售美元，造成美元大幅贬值。在不到3年的时间里，美元对日元贬值达50%，也就意味着日元对美元升值了1倍。出于对“日元升值萧条”的恐惧，再加上对其它国际因素考虑，日本政府实施了过度扩张的货币政策以及以扩大内需为导向的积极财政政策，造成大量资本过剩。过剩资本集中流向了投机性较强的股票市场、房地产市场，造成股价、地价及房价暴涨。

房地产、股票价格节节攀升，资产效应使得日本经济表象极度繁荣，日经255股指由1985年12月的12977点上涨到1989年12月的38130点，上升1.93倍。1986～1990年，全国商业用地平均累计涨幅达67.4%，其中，东京、神户及名古屋三大城市圈平均地价累计涨幅近1.2倍。股票、土地等资产价格的异常上升，明显脱离了实体并远远超过其实际价值，过热的泡沫经济给日本经济社会造成了巨大潜在危机。

(二)日本泡沫经济的破灭。由于土地价格太高，个人住宅用地、企业商业用地均无法得到满足。为降低土地价格，日本政府决定改变货币政策方向。从1989年5月至1990年8月，日本银行五次上调中央银行贴现率，从2.5%调整到6%。货币政策的突然转向，挑破了日本股票市场的泡沫。1990年，日本股市大幅下挫，当年股票市值下降了38%。1992年8月，日经225指数已经跌去泡沫高峰值的63%；到2003年，已跌破8000点，创20年来新低。紧随其后，日本地价也开始急剧下跌，跌幅超过46%。从1990年秋节开始，日本房价开始直线下降。到1994年，东京、大阪等的房价跌幅已经超过了50%。由此，房地产泡沫破灭了。

泡沫经济的破灭，给日本经济以沉重的打击。至2001年，由于股市和地价等资产价格的缩水，日本经济累计资产损失就达1330万亿日元，并且，造成了长达10年的经济萧条。(1)泡沫经济崩溃给居民带来实际资产损失和心理影响，减少了居民消费支出，影响了经济景气的恢复。(2)企业资产大幅缩水，债务恶性膨胀。同时，由于股市、债市呈熊态，企业资金来源受限；投资乏力致使经济长期低迷。(3)泡沫经济的破灭，使得金融机构产生了巨额不良债权，到1998年，约有88万亿日元，并且造成了山一证券、北海道拓殖银行、住宅金融专业公司等金融机构的破产。金融危机的发展，又进一步制约经济景气恢复。

二、日本经济泡沫原因剖析

日本经济泡沫产生原因是多方面的，主要表现在以下几个方面：

(一)大量剩余资本引发泡沫经济。20世纪80年代后期，日本经济实力进一步增强，GDP总量接近美国的60%，人均GDP超过了3万美元。由于居民储蓄率仍居高不下，随着有利的投资机会减少，实体经济方面资金不足的现象有较大改变。在1985年“广场协议”之后，美元贬值和日本经常收支顺差继续扩大，强化了日元升值预期，促使一部分资本从美国流回日本，加剧了资本过剩。大量过剩资本集中流向股票、房地产市场，引起股价、地价及房价暴涨。

(二)宏观政策的失误，放大了泡沫经济的效应。1985年是泡沫经济起点年。这一年的日本，面临着三个重大的战略转变，由“管制经济”向“开放经济”转变，由“经济大国”向“政治大国”转变，由“外需主导型经济”向“内需主导型经济”转变。如此重大而深刻的变革集中在如此短的时间内，有可能使日本经济宏观政策失去回旋的余地，进而使决策困难，以至于出现严重的失误。第一，在以美国为首的西方发达国家要求与压力下，1985年9月的广场协议，导致了美元对日元汇率的持续下跌。为应对日元升值带来的冲击，以及经济停滞不前的预期，日本银行从1986年1月起，连续五次降息，贴现率由5%降到2.5%，并错误地将此利率水平保持了27个月之久，使货币供应量持续扩大。第二，为了应对日元升值可能带来通货紧缩的威胁，日本决策当局在1987年5月实行了金额在6万亿日元、以扩张性财政政策为内容的“紧急经济对策”。这些对策不仅直接刺激了地价的上涨，同时，也使拥有土地的企业的股价上升。第三，日本管理当局对大量过剩资本的形成及流向没有引起足够注意，更没有将其引导到增强企业研发能力和产业创新上去。大量剩余资本进入投机性较强的房地产市场与股票市场，导致地价、房价及股价暴涨。然而，在同期，受日元升值的影响，进口商品价格下降，日本国内物价继续保持稳定。管理当局仍然担心出现通货紧缩，错误地继续坚持扩张的货币与财政政策，致使泡沫经济状况恶化。

(三)金融自由化和国际化成为泡沫经济的制度基础。1984年5月，日本大藏省发表了《金融自由化与日元国际化的现状与展望》的报告，标志着日本金融自由化和国际化正式起步。金融自由化和国际化对日本经济产生了深远的影响。对金融机构而言，金融自由化一方面使得金融机构经营环境发生了很大变化，使得其面临许多新风险，如利率、汇率和市场风险等。另一方面，又使得金融机构之间的竞争日益激烈，金融机构的行为更加冒险。其一，金融机构的经营理念，由原来的“筹资规模至上”转变为“赢利至上”。相应地，金融机构的组织机构也发生了重大变化，并使得内部风险管理机制弱化，制衡机制丧失。第二，以城市银行为代表的全国性大银行涉及全面业务，挤压地方银行以及非银行金融机构的生存空间，从而迫使这些机构将贷款投向高风险、高回报的不动产及金融资产。就宏观管理层次而言，在金融自由化过程中，金融监管方式、组织体系、金融立法等多项改革都严重滞后，以至于长期以来，无明确的监管机构对在泡沫经济中呼风唤雨的非银行金融、地方银行进行有效的监管。综上所述，金融自由化和日元国际化改变了日本经济的运行环境，成为泡沫经济的制度基础。

(四)“土地神话”支撑着不动产投机。日本泡沫经济的基本特征之一是不动产泡沫，“土地神话”则是形成不动产泡沫的重要因素。日本国土面积狭小、人口众多，使得土地资源显得极为稀缺。战后，日本经济高速发展，对土地需求持续增加，导致土地价格持续上升，在日本国民和日本社会中逐渐形成了土地无价、土地价格不倒的“土地神话”。这种只升不跌的预期，导致日本金融机构、企业和家庭对土地、房屋等不动产进行过度信贷、投资、消费，甚至疯狂投机，引发价格暴涨。 (五)举国被成功冲昏了头脑，投机之风席卷列岛。20世纪80年代中后期日元升值后，国内资金大量过剩，民间企业纷给向海外进军。日本公司对美国的商业、金融、保险等服务领域进行了广泛的投资，有些人甚至狂妄地提出“购买美国”。此时，日本经济已进入历史上最辉煌的时期，从政治家到普通国民都开始头脑发热，认为世界上没有一个国家能与日本相比。在这种背景下，日本列岛充满骄傲、狂躁之气，以为日本经济增长前景不可限量。伴随着经济增长以及股票、房地产将进一步升值的预期，日本出现了一股全民炒股、买房、置地的强大投机风潮，直接吹大了泡沫经济。

(六)政治体制不健全导致经济决策错误频频。日本政治体制是典型的官僚体制，如大藏省管辖下的金融体制则是这种官僚体制的代表。官僚体制对经济的影响是多方面的。首先，日本的官僚体制使得行政干预经济过多、管制僵化，决策过程长、责任模糊、效率低下。其次，日本政局不稳，内阁更迭频繁，也严重影响了经济政策的连续性和稳定性，并导致经济决策错误频发。

三、对我国的启示

日本泡沫经济对我国经济的启示意义，主要表现在以下几个方面：

(一)正确认识当前的经济形势，客观判断我国经济状况。近30年以来，我国经济年均增长9.6%，经济总量增加了11倍。目前，我国经济运行情况，与当年日本泡沫经济形成过程何其相似。在2007年上半年，GDP较去年上半年增长11.5%，固定资产投资增长26.7%，广义货币M2增长17.1%，出口增长27.6%，贸易顺差达1125亿美元。预计全年贸易顺差将达2500亿美元。中国与美国等国的贸易摩擦不断增多，人民币面临巨大的开值压力和刚性的升值预期。贸易顺差和资本顺差共同形成了大量外汇净流入，6月底国家外汇储备增加到13326亿美元，高居全球第一。为吸纳外汇，央行投放了大量基础货币。目前我国广义货币量积累到相当于当年GDP值的160%，大幅度高于大多数国家100%上下的比值水平。

大量流动性资金流向股市、房地产，引起股市、地价、房价的暴涨。如2005年底时，上证指数为1000点，2007年9月底已站在5500点之上，升了4.5倍；日成交额从2005年最低点的40亿骤升到2007年最高点的2700亿，放达了近70倍；市盈率高达62倍，接近各国发生重大股灾时的市盈率临界点70倍(1990年1月东京证券交易所69.5倍)。在房地产方面，全国商品住宅平均售价也持续上升，而且升幅近几年均高于城镇居民的人均可支配收入的增幅。在一些大中城市，房价涨幅惊人，如北京、上海、广州、深圳等地，自2004年以来房价已累计上升了近2倍，市区每平方米房价均在万元以上。世界银行和联合国人居中心提出的合理的房价收入比为3-6倍，而我国多数大中城市即使是经济适用房房价收入比也在8-10倍。因此，可以断定，我国以资产价格泡沫为特征、以流动性资金过剩为根源的泡沫经济已经形成，而且愈演愈烈，似有难以控制之势。

(二)制定适当的应对措施。针对我国的情况，吸取日本政府在泡沫经济形成阶段政策失误的教训，有关政府部门近期可采取适当的应对措施，挤压泡沫以防止经济危机的爆发。

第一，适时适当地提高银行利率水平。在人民币稳步升值的预期下，如同当年日元不断升值一样，产生了资本流入无汇率风险的环境，促使境外资本无后顾之忧地流入中国内地市场。而年5%甚至更高的升值收益，加上大规模资本流入推高的资产价格上涨所带来的收益，远远超过境外美元存款与境内人民币存款之间利差收益。因此，低利率政策事实上已起不到阻击资本流入的作用。而提升银行利率，则有助于遏制资产泡沫。接受日本的教训，权衡利弊，调整利率要果断、及时，幅度要大，才能起到应有的作用。

第二，适度放大人民币汇率浮动空间、变被动为主动。目前，我国人民币汇率浮动空间过窄，随着累计升值加大，给人发出了人民币总是单边、刚性上扬的错误信号，造成了人民币汇率政策的被动局面。适度放大汇率浮动空间，使汇率机制真正实现更大的弹性、更多的灵活性，某种程度上可以打破单边刚性升值的确定预期，有利于形成更为灵活的市场汇率机制，变被动为主动；也会形成汇率更大程度的波动和相应的更市场化的汇率环境，增加资本流入的不确定性，有利于遏制非贸易性的投机资本的流入，有利于控制资产价格泡沫的积累，也为中国经济进一步的结构调整和改革留下了弹性空间。

第三，加强金融监管，健全风险防范机制。针对日本泡沫经济破灭后引发的金融危机，以及我国银行信贷在房地产开发与投资过程中非理性扩张的现状，有关部门应加强对金融业务的监管力度，健全风险防范机制。

(三)加快推进经济增长方式的转变。如同日本当年大量资本过剩一样，我国现行经济运行中大量流动性资金过剩，也是经济近30年来高速增长、内外失衡的结果。因此，解决流动性资金过剩的问题，关键是要加快推进经济增长方式的转变。首先，发挥财政政策的作用，较大幅度增加公共服务支出。要控制财政收入用于固定资产投资的规模，为过热的经济降温。将腾出来的资金用于加大对居民的转换支付力度。大力建设经济适用房及廉租房，遏制房价过快上涨；解决低收入家庭生活保障问题，实现政府预期的消费目标。其次，调整出口导向战略和“奖出限进”的外贸政策，有效控制外贸顺差。通过系统清理和全面调整鼓励出口的优惠政策，限制加工贸易发展。逐步取消出口退税，实施对出口退税既不鼓励也不限制的中性外贸政策。适当提高加工贸易的门槛，限制资源消耗大、环境污染严重的加工贸易产品生产。可采取一些措施，扩大进口规模，特别是国内市场有需求的技术产品和资源类产品的进口。再次，调整资源性产品价格，促进结构调整和增长方式的转变。一要根据煤炭、石油、天然气、金属矿、土地、水资源等不同资源的自然和社会属性，完善各种资源的价格形成机制，使各种资源价格不仅反映稀缺程度，还要充分反映市场供需状况，反映生态和环境成本。二是资源价格改革会直接影响低收入家庭的生活水平，可通过政府行为将价格改革的收益收上来，用于低收入者的补偿、保护环境和开发节能新技术。三是适当提高资源税。四是在部分垄断性领域放宽市场准入，将价格调整与引入市场竞争结合起来。

参考文献：

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